理文漲價，包裝企業要有割肉的心理準備

根據理文造紙公布，2015年3月31日理文在香港交易所回購499.6萬股，耗資1887.53萬港幣，回購均價為3.7781港幣。就在前一天，理文還回購了177.4萬股，耗資663.982萬港幣。

　　回顧理文上市十年來回購股票的歷史，2013年初曾經大規模回購股票。這一舉動曾經被資本市場解讀為理文看好紙業市場觸底反彈，但“包裝地帶”微編認為回購是理文管理層發起的“維穩”行動。

　　對于理文近期的大規模回購，“包裝地帶”微編認為這與兩年前已經不可同日而語。

　　此次大回購是基于自身負債情況良好及擁有充分的資金儲備，同時公司認為行業洗牌突然加速且產業向龍頭紙業集中將利好理文造紙。因此，我們更愿意相信這是一次逢低買入并靜待股票上漲的投資行為。理由如下：

　　1）理文股票在高峰期曾經高達20元/股，即便是2010年6月22日，理文造紙以35.5億港元作價售與日本制紙12%的股權時，每股作價6.5元，也比當前3.8元高出不少。當前理文股票之所以常期在低位徘徊，主要系紙業市場長期低迷和資本市場對造紙業的熱情消退所致。

　　2）理文一向在污染物排放的環保處理上恪遵法令，紙廠從一開始運作就匹配先進的環保設施并嚴守污染物處理流程。在環保監管不嚴的情況下，理文此舉無疑比較吃虧。但進入2015年，面對極為嚴重的環保問題和民間洶涌澎湃的環保運動，政府已經沒有退路，不得不對環保不達標的造紙企業狠下殺手。過去兩年，玖龍紙業投入12億巨資來進行環保補課，而成千上萬的中小型造紙企業將因為缺乏資金升級環保設施而被關停。如今看來，理文不僅不需要投入巨資更新環保設施，而且過去幾年因為環保成本高而倒逼出來的管理優勢也顯露威力。

　　3）根據理文2014年財報，目前企業凈負債比率降至49.7%，遠低于國際上公認的70%警戒線。而且相比最大競爭對手玖龍400萬噸的過剩產能，理文200萬噸的過剩產能則壓力不大。2015年，過剩產能有望隨著大量中小造紙企業的關停而得到釋放。

　　4）理文的贏利能力一向令對手敬畏。在行業景氣指數極為低迷的2014年，企業仍然錄得376港元的噸紙利潤，而且這還是理文長期在環保成本高于同行的情況下取得的。2015年，企業有望隨著負債率降低、產能釋放及包裝紙漲價而贏利大增。

　　5）當前，作為紙業下游客戶的包裝企業，過去幾年因為紙業過剩紙廠相互壓價而享受了超低的原紙價格紅利，包裝行業的利潤率也遠高于造紙行業。隨著造紙產業向龍頭企業集中，包裝紙定價權有望重回龍頭紙業手中，前段時間紙業集體漲價恐被坐實。而且未來不排除幾家龍頭紙業在短時間內形成價格聯盟，在漲價議題上共同進退。如此一來，包裝企業有可能面臨被割肉的處境。

　　我們有理由相信，隨著中小造紙企業關停加速和過剩產能的釋放，理文、玖龍等龍頭紙業的贏利將會大增。因此，理文近段時間的大規模回購很可能是抄底行為，而且未來一段時間理文還會有更大規模的回購行動。