查看抖音
掌上紙引未來(lái)
??
紙引未來(lái)網(wǎng)訊：本文我們希望闡述清楚造紙行業(yè)——“是什么”，“從哪來(lái)”，“到哪去”。
借鑒國(guó)際龍頭造紙企業(yè)的發(fā)展史，2009年金融危機(jī)后，紙價(jià)基本保持穩(wěn)定，大型企業(yè)ROE維持較高水平，低資本開(kāi)支伴隨企業(yè)現(xiàn)金流改善與分紅的持續(xù)提升，股價(jià)維持持續(xù)上漲。我們認(rèn)為中國(guó)造紙企業(yè)也逐漸步入后周期時(shí)代，不再像5年前不斷擴(kuò)產(chǎn)而是通過(guò)并購(gòu)整合提升集中度，未來(lái)現(xiàn)金流優(yōu)秀的企業(yè)也有望建立穩(wěn)定增長(zhǎng)的分紅制度推動(dòng)股價(jià)。找紙張就上紙引未來(lái)網(wǎng)。
借鑒國(guó)際龍頭造紙企業(yè)的發(fā)展史，2009年金融危機(jī)后，紙價(jià)基本保持穩(wěn)定，大型企業(yè)ROE維持較高水平，低資本開(kāi)支伴隨企業(yè)現(xiàn)金流改善與分紅的持續(xù)提升，股價(jià)維持持續(xù)上漲。我們認(rèn)為中國(guó)造紙企業(yè)也逐漸步入后周期時(shí)代，不再像5年前不斷擴(kuò)產(chǎn)而是通過(guò)并購(gòu)整合提升集中度，未來(lái)現(xiàn)金流優(yōu)秀的企業(yè)也有望建立穩(wěn)定增長(zhǎng)的分紅制度推動(dòng)股價(jià)。找紙張就上紙引未來(lái)網(wǎng)。
一歐美紙品消費(fèi)低速增長(zhǎng)，企業(yè)開(kāi)啟長(zhǎng)期牛市
在2011年后，世界紙品和紙漿產(chǎn)量增加基本歸零，長(zhǎng)期小幅下降。供給和需求的同步減少使得供需關(guān)系保持均衡，紙價(jià)呈現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定的趨勢(shì)。國(guó)際大型造紙企業(yè)的產(chǎn)能不再大幅增長(zhǎng)，然而這并不妨礙行業(yè)中出現(xiàn)長(zhǎng)牛公司。
國(guó)際造紙龍頭企業(yè)國(guó)際紙業(yè)、惠好、芬歐匯川、斯道拉恩索和日本王子控股的股價(jià)在長(zhǎng)期來(lái)看均呈現(xiàn)上漲的趨勢(shì)，估值逐漸達(dá)到抬升達(dá)到20XPE以上。
1.1全球紙漿、紙品產(chǎn)、銷量增長(zhǎng)長(zhǎng)期停滯
從全球來(lái)看造紙行業(yè)趨向穩(wěn)定，2011年后全球紙品和紙漿的產(chǎn)量趨向穩(wěn)定，整條產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)銷量增長(zhǎng)基本歸零并開(kāi)始呈現(xiàn)小幅下降趨勢(shì)。
需求端，世界紙漿表觀消費(fèi)量較為穩(wěn)定，略有下降，歐洲、美國(guó)、日本等成熟市場(chǎng)紙品銷量也呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)。紙漿方面，世界紙漿表觀消費(fèi)量近年來(lái)相對(duì)穩(wěn)定，在2015年總消費(fèi)量為1.79億噸，同比下降0.14%。
從紙品方面來(lái)看，世界紙和紙板的表觀消費(fèi)量增長(zhǎng)基本停滯，成熟的歐美市場(chǎng)需求基本在萎縮。世界表觀消費(fèi)量在2015年同比增長(zhǎng)了0.78%，足以可見(jiàn)需求停滯增長(zhǎng)。
供給端，無(wú)論是世界紙品產(chǎn)量還是紙漿產(chǎn)量，在2010年后均呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)。從紙漿來(lái)看，在2010年后下降趨勢(shì)明顯，世界紙漿產(chǎn)量自2010年的18560萬(wàn)噸下降到2015年的17877萬(wàn)噸，CAGR為-0.75%。
紙品產(chǎn)量方面，在2012年之后產(chǎn)量基本維持平穩(wěn)，沒(méi)有明顯的增長(zhǎng)，歐盟紙及紙板產(chǎn)量自2012年的4億噸，增長(zhǎng)到2015年的4.08億噸，CAGR僅為0.66%。
需求和供給同步穩(wěn)定的減少使得供需保持著較為穩(wěn)定的關(guān)系，紙品價(jià)格保持相對(duì)的穩(wěn)定。以歐洲市場(chǎng)的再生牛皮紙、復(fù)印紙和箱板紙為例，在2011年后，盡管在短期內(nèi)有波動(dòng)，這幾個(gè)紙種的價(jià)格僅保持在一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的價(jià)位上。
1.2進(jìn)入低速增長(zhǎng)期，企業(yè)股票卻出現(xiàn)長(zhǎng)牛
在全行業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定期，紙價(jià)穩(wěn)定的背景下，全球知名大型企業(yè)的股票卻不約而同走出長(zhǎng)牛趨勢(shì)，國(guó)際造紙龍頭企業(yè)國(guó)際紙業(yè)、惠好、芬歐匯川、斯道拉恩索和日本王子控股的股價(jià)在長(zhǎng)期來(lái)看均呈現(xiàn)上漲的趨勢(shì)，估值逐漸達(dá)到抬升達(dá)到20XPE以上。
（1）國(guó)際紙業(yè)（IP.N）
國(guó)際紙業(yè)（IP.N）是一家業(yè)務(wù)遍布全球的造紙和包裝行業(yè)公司，公司全球總部位于美國(guó)田納西州孟菲斯市，在全球24個(gè)國(guó)家擁有約59,500名員工，客戶遍布世界各地。
國(guó)際紙業(yè)的主要業(yè)務(wù)包括非涂布紙、工業(yè)包裝、消費(fèi)品包裝及北美分銷業(yè)務(wù)部xpedx，同時(shí)在紙漿、林業(yè)方面有所布局。2015年，國(guó)際紙業(yè)在全球銷售工業(yè)包裝1820.4萬(wàn)噸，消費(fèi)品包裝276.4萬(wàn)噸，市場(chǎng)紙漿173.6萬(wàn)噸，雙膠紙473.8萬(wàn)噸。
國(guó)際紙業(yè)的股價(jià)從2007年到2017年總體上呈現(xiàn)穩(wěn)定的態(tài)勢(shì)，同時(shí)在長(zhǎng)時(shí)間跨度上來(lái)看呈現(xiàn)上漲趨勢(shì)，其股價(jià)在2007年初為33.46美元，而在2017年末，其股價(jià)為57.94美元，增長(zhǎng)73.16%。
從估值來(lái)看，在2010年、2011年，國(guó)際紙業(yè)通過(guò)并購(gòu)開(kāi)展了在亞洲的業(yè)務(wù)，暫時(shí)的推高了PE，之后有所回歸并穩(wěn)定的增長(zhǎng)。國(guó)際紙業(yè)的估值從2007年的14.18倍上升到2017年底的PE為26.52倍。
?。?）惠好公司（WY.N）
惠好公司（WY.N）1900年成立于美國(guó)華盛頓州，總部設(shè)在華盛頓州的大西雅圖地區(qū)。公司在北美、南美、亞洲及大洋洲擁有大量針葉闊葉林地、眾多生產(chǎn)企業(yè)及辦事機(jī)構(gòu)。
公司是世界上最大的綜合林產(chǎn)品公司之一，是全球最大的私有商品針葉林的擁有者，是全球最大的針葉板材和商品木漿的生產(chǎn)商，是美國(guó)林產(chǎn)品出口的領(lǐng)頭企業(yè)。
同時(shí)，惠好公司也涉及造紙行業(yè)，主要生產(chǎn)包裝用紙，公司采用100%北美漂白針葉木漿生產(chǎn)紙板等包裝用紙產(chǎn)品，其中超過(guò)50%銷售到日本市場(chǎng)，同時(shí)也占有日本屋頂包用紙市場(chǎng)的50%份額。公司在2006年就有868萬(wàn)噸的紙品產(chǎn)能，258.8萬(wàn)噸的紙漿產(chǎn)能。
惠好公司的股價(jià)自2009年有一定程度下跌，其后展開(kāi)了長(zhǎng)期大漲的歷程。從估值來(lái)看，惠好的估值除在2009年有劇烈的下降以外一直保持著相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)。2009年，惠好公司出現(xiàn)了業(yè)績(jī)上的虧損，業(yè)績(jī)受到建筑業(yè)和房地產(chǎn)市場(chǎng)滑坡嚴(yán)重影響，拖累了公司的整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)。
盡管2009年受房地產(chǎn)市場(chǎng)的拖累，惠好公司的業(yè)績(jī)?nèi)韵认鄬?duì)好于市場(chǎng)預(yù)期，其傳統(tǒng)森林造紙業(yè)務(wù)相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，公司整體盈利很快改善。此后公司估值表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定。2017年底，惠好公司的PE達(dá)到30.88倍。
?。?）日本王子控股（3861.T）
日本王子控股（3861.T）始于1873年，由日本“現(xiàn)代企業(yè)”之父的澀澤榮一所創(chuàng)立。經(jīng)歷了140余年的發(fā)展，王子已經(jīng)成長(zhǎng)為年銷售額超過(guò)130億美元，在世界各地雇傭3萬(wàn)余員工的國(guó)際化企業(yè)。
王子的五大事業(yè)內(nèi)容分為：產(chǎn)業(yè)資材事業(yè)，生活消費(fèi)資材事業(yè)，印刷情報(bào)媒體事業(yè)，功能材料事業(yè)以及資源環(huán)境貿(mào)易事業(yè)。公司產(chǎn)品包括從各種紙漿到新聞?dòng)眉?、一般出版印刷用紙、包裝用紙、特種紙、無(wú)碳復(fù)寫紙、生活用紙、瓦楞紙?jiān)堃约鞍装寮?、紙制容器、塑料薄膜、熱敏記錄紙、粘貼紙及紙尿褲等。
同時(shí)，公司資源環(huán)境貿(mào)易事業(yè)涉及森林資源、木材加工品、造紙?jiān)弦约笆褂媚举|(zhì)素生物燃料進(jìn)行發(fā)電等。在2006年，王子控股有820萬(wàn)噸紙品產(chǎn)能，6.4萬(wàn)噸紙漿產(chǎn)能。
王子控股作為日本紙業(yè)的龍頭，股價(jià)長(zhǎng)期來(lái)看也處于相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)，在近兩年上升的趨勢(shì)較為明顯。從估值來(lái)看，2017年公司的估值有明顯的下降，之后略有回升。2017年7月王子控股的PE從37.76倍下降到16.54倍，2017年末，PE為20.81倍。
?。?）斯道拉恩索（STER）
斯道拉恩索（STER）集團(tuán)成立于芬蘭，是歐洲紙業(yè)的龍頭之一。斯道拉恩索是世界第一大紙箱和紙板生產(chǎn)商、第三大鋸材生產(chǎn)商，公司集團(tuán)綜合森林產(chǎn)品，在跨越五大洲四十多個(gè)國(guó)家都擁有工廠。
同時(shí)，擁有年產(chǎn)1270萬(wàn)公噸的紙和紙板的生產(chǎn)能力。主要市場(chǎng)在歐洲，同時(shí)也涉足北美、拉丁美洲及亞洲市場(chǎng)。公司產(chǎn)品分成三個(gè)部分：林產(chǎn)品、紙及包裝紙。主要生產(chǎn)新聞紙和書刊用紙、雜志紙、高檔文化紙、民用包裝紙板、工業(yè)包裝和林木產(chǎn)品。
該集團(tuán)公司在上世紀(jì)就制定了綠色政策——不砍伐雨林，不碰濕地和溪流，并確保合理砍伐，遵循森林的自然循環(huán)法則，砍伐最弱的樹(shù)木，讓強(qiáng)壯的樹(shù)木有足夠的生長(zhǎng)空間，在砍伐完畢后立即補(bǔ)種。在2006年斯道拉恩索有1473.9萬(wàn)噸的紙品產(chǎn)能，85萬(wàn)噸的紙漿產(chǎn)能。
斯道拉恩索股價(jià)從長(zhǎng)期來(lái)看呈現(xiàn)一個(gè)緩慢逐漸爬升的態(tài)勢(shì)，增長(zhǎng)趨勢(shì)較為穩(wěn)定。特別是自2012年以后，增長(zhǎng)較為明顯。從估值來(lái)看其估值在2017年呈現(xiàn)迅速上漲的趨勢(shì)，主要得益于公司在中國(guó)、瓦爾考斯（Varkaus）與慕洛（Murów）工廠的轉(zhuǎn)型項(xiàng)目的穩(wěn)步推進(jìn)。
2017年11月斯道拉恩索集團(tuán)宣布與微軟公司攜手合作，將為全球客戶提供基于微軟云平臺(tái)的智能包裝解決方案。
?。?）芬歐匯川集團(tuán)（0NV5.L）
芬歐匯川集團(tuán)（0NV5.L）是世界領(lǐng)先的跨國(guó)森林工業(yè)集團(tuán)之一，總部設(shè)在芬蘭赫爾辛基，生產(chǎn)企業(yè)位于16個(gè)國(guó)家和地區(qū)。芬歐匯川由三大事業(yè)部組成，即能源和紙漿事業(yè)部，紙張事業(yè)部以及復(fù)合材料事業(yè)部。
芬歐匯川是世界最大的雜志紙、標(biāo)簽紙生產(chǎn)商和歐洲最大的膠合板生產(chǎn)商，是世界第三大紙和紙制品生產(chǎn)商，具有百年歷史。核心產(chǎn)品主要包括：雜志紙、新聞紙、文化紙、特種紙，以及木產(chǎn)品、不干膠標(biāo)簽材料和RFID標(biāo)簽，在2006年，芬歐匯川有1115.1萬(wàn)噸的紙品產(chǎn)能。
芬歐匯川是北歐地區(qū)造紙的龍頭。從股價(jià)來(lái)看，芬歐匯川的股價(jià)在近期上漲明顯，從2015年中旬到2017年底漲幅達(dá)到111%。
從估值來(lái)看，在近期芬歐匯川估值略有增長(zhǎng)。芬歐匯川在2015的估值下降主要原因是2015年公司關(guān)閉了一系列產(chǎn)能，芬歐匯川的PE從2015年的12.43倍上升到2017年底的15.80倍。
二歐美造紙企業(yè)股價(jià)上漲的開(kāi)啟方式
大型國(guó)際紙企在國(guó)際市場(chǎng)需求普遍下降的情況下，基本停止了產(chǎn)能的擴(kuò)張，盡管產(chǎn)能沒(méi)有擴(kuò)張，企業(yè)有良好的每股自由現(xiàn)金流，ROE穩(wěn)定在較高位并呈現(xiàn)一定的增長(zhǎng)趨勢(shì)。
盈利的增長(zhǎng)使得企業(yè)擁有較好的現(xiàn)金流情況，各個(gè)國(guó)際紙業(yè)在現(xiàn)金分紅上越加慷慨，長(zhǎng)期利率的下行，以及分紅的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)了這類企業(yè)長(zhǎng)達(dá)10年的股價(jià)長(zhǎng)牛。
2.1企業(yè)長(zhǎng)期擴(kuò)張開(kāi)始停滯，自由現(xiàn)金流好轉(zhuǎn)
大型國(guó)際紙企在國(guó)際市場(chǎng)需求普遍下降的情況下，基本停止了產(chǎn)能的擴(kuò)張，固定資產(chǎn)凈值保持穩(wěn)定或下降。王子控股、惠好公司、芬歐匯川和斯道拉恩索固定資產(chǎn)凈值呈現(xiàn)明顯的下降趨勢(shì)，說(shuō)明公司固定資產(chǎn)在隨著時(shí)間折舊，新增固定資產(chǎn)較少。固定資產(chǎn)沒(méi)有大幅增加說(shuō)明企業(yè)并沒(méi)有大量新建產(chǎn)能。
從營(yíng)收和凈利潤(rùn)方面來(lái)看，各個(gè)國(guó)際紙業(yè)龍頭的營(yíng)收和凈利潤(rùn)均基本保持穩(wěn)定，營(yíng)收各個(gè)公司均在2016年略有下降。從凈利潤(rùn)來(lái)看，各個(gè)公司的凈利潤(rùn)水平基本保持穩(wěn)定。
除2012年芬歐匯川出現(xiàn)了較大的虧損外，其他企業(yè)寄其他年份均保持著穩(wěn)定的盈利。在2016年，惠好公司和王子控股的凈利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)了較為明顯的增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)分別為102.96%，140.94%。
企業(yè)盈利能力保持穩(wěn)定的，各個(gè)國(guó)際紙企的自由現(xiàn)金流表現(xiàn)的較為穩(wěn)定，長(zhǎng)期保持在一個(gè)較為穩(wěn)定的水平。國(guó)際紙業(yè)的自由現(xiàn)金流一直保持在國(guó)際紙企中相對(duì)較高的位置。
在2012年之后，芬歐匯川和惠好公司的自由現(xiàn)金流呈現(xiàn)明顯的增長(zhǎng)趨勢(shì)。王子控股的自由現(xiàn)金流上下浮動(dòng)較為明顯，但是從長(zhǎng)時(shí)間跨度上來(lái)看始終保持在一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的水平上。
2.2 ROE維持高位，分紅成為驅(qū)動(dòng)股價(jià)上行的主要因素
大型國(guó)際造紙企業(yè)盡管沒(méi)有大規(guī)模的產(chǎn)能擴(kuò)張，但是盈利能力卻保持穩(wěn)定，ROE穩(wěn)定在較高位并持續(xù)增長(zhǎng)。在2012年之后，各個(gè)企業(yè)的ROE在長(zhǎng)期來(lái)看呈現(xiàn)較為穩(wěn)定的狀態(tài)，同時(shí)幾家紙業(yè)公司在近幾年均有增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。
2016年，國(guó)際紙業(yè)的ROE為21.98%，同比增長(zhǎng)1.13pct，惠好公司的ROE為14.62%，同比增長(zhǎng)4.67pct，王子控股的ROE為5.94%，同比增長(zhǎng)3.50pct，芬歐匯川ROE為10.87%，同比下降1.01pct，除芬歐匯川ROE略有下降外，其他企業(yè)均呈現(xiàn)上升的趨勢(shì)。穩(wěn)定增長(zhǎng)的ROE表出企業(yè)較強(qiáng)的盈利能力。
同時(shí)，盈利的增長(zhǎng)和較強(qiáng)的運(yùn)營(yíng)管理能力使得企業(yè)現(xiàn)金流情況不斷改善，各個(gè)國(guó)際龍頭紙企的凈經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流比營(yíng)業(yè)收入長(zhǎng)期較為穩(wěn)定，并在近幾年有進(jìn)一步小幅抬升的趨勢(shì)。
因此各個(gè)國(guó)際紙業(yè)在現(xiàn)金分紅上越加慷慨，在長(zhǎng)期利率下行的情況下，分紅的增長(zhǎng)進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)了國(guó)際紙企的股價(jià)增長(zhǎng)。各個(gè)企業(yè)股利支付比例在2010年之后均維持在較高的水平，例如惠好公司在2016年股利支付比例高達(dá)92.89%。
同時(shí)，這些國(guó)際龍頭紙企均有有連續(xù)的股利支付，是芬歐匯川在2012年凈利潤(rùn)出現(xiàn)虧損的情況下仍有41684萬(wàn)美元的股利支付。
總體來(lái)看，國(guó)際造紙龍頭企業(yè)依靠自身較強(qiáng)的盈利能力在少有新增產(chǎn)能的情況下保持著較高的ROE和每股自由現(xiàn)金流。
同時(shí)，良好的盈利能力使得這些龍頭企業(yè)有能力支付較高的股利，如下圖所示，2009年起，惠好和國(guó)際紙業(yè)分紅按季度支付，且逐年遞增，從而推高兩家公司股價(jià)。
三中國(guó)造紙企業(yè)邁入后周期時(shí)代
目前行業(yè)的高景氣歷時(shí)已經(jīng)一年半左右，由于受限于環(huán)保成本抬升、自備電廠審批趨嚴(yán)、進(jìn)口廢紙政策收緊，產(chǎn)能釋放慢于預(yù)期，供應(yīng)壓縮依然明顯。企業(yè)擴(kuò)張停滯的主要原因一是平穩(wěn)的需求，另一方面是產(chǎn)業(yè)政策對(duì)產(chǎn)能擴(kuò)張的限制。
目前行業(yè)ROE水平達(dá)到歷史高位，產(chǎn)能擴(kuò)張放慢的背景下，ROE有望長(zhǎng)期保持在較高位置波動(dòng)，我們看好有新增產(chǎn)能的太陽(yáng)紙業(yè)和晨鳴紙業(yè)等公司。
參考?xì)W美成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，中國(guó)造紙企業(yè)的未來(lái)不再是2013年之前一樣通過(guò)不斷的擴(kuò)產(chǎn)，而是在進(jìn)一步橫向整合行業(yè)，通過(guò)并購(gòu)等方式進(jìn)一步提升市占率和生產(chǎn)能力。在產(chǎn)能擴(kuò)張停止后，現(xiàn)金流優(yōu)秀的企業(yè)需要建立起穩(wěn)定增長(zhǎng)的分紅制度以拉動(dòng)自身股價(jià)持續(xù)上漲。
3.1需求小幅增長(zhǎng)，企業(yè)擴(kuò)張明顯放緩
從需求端來(lái)看，紙和紙板需求略有增長(zhǎng)，幅度相對(duì)較小。2017年Q1-Q3，紙和紙板銷售量為9444.20萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)7.33%。從需求的擴(kuò)張上來(lái)看，保持著相對(duì)穩(wěn)定溫和的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。而從產(chǎn)量看，2017年下半年以來(lái)基本維持5%以下增長(zhǎng)，甚至出現(xiàn)同比下降，表明行業(yè)供應(yīng)的確出現(xiàn)較大程度的壓縮。
我們認(rèn)為基于歷史行情經(jīng)驗(yàn)對(duì)本次造紙行業(yè)景氣帶來(lái)的盈利情況判斷存在一定誤區(qū)，目前對(duì)行業(yè)依然停留在2007～2013年產(chǎn)能大幅擴(kuò)張后的長(zhǎng)期過(guò)剩的記憶中，認(rèn)為當(dāng)下的供需好轉(zhuǎn)必定引來(lái)新一輪的產(chǎn)能擴(kuò)張。
但從企業(yè)資本開(kāi)支和在建工程看，企業(yè)并沒(méi)有大的投資沖動(dòng)，我們認(rèn)為使得企業(yè)擴(kuò)張停滯的主要原因：一方面來(lái)自平穩(wěn)的需求，需求并沒(méi)有增長(zhǎng)本身也會(huì)限制企業(yè)的擴(kuò)張沖動(dòng)，另一方面來(lái)自產(chǎn)業(yè)政策對(duì)產(chǎn)能擴(kuò)張的限制。最后，資金來(lái)源的瓶頸也阻擋了企業(yè)的擴(kuò)張，如銀行信貸，資本市場(chǎng)融資不暢。
造紙行業(yè)自16年下半年開(kāi)始進(jìn)入景氣周期后，高景氣已經(jīng)維持1年多時(shí)間，而新增產(chǎn)能投放進(jìn)度仍較慢，從宏觀數(shù)據(jù)看，17年前11個(gè)月行業(yè)固定資產(chǎn)投放2816億元，同比上升1.40%，我們認(rèn)為隨著環(huán)保的趨嚴(yán)，自備電廠等新產(chǎn)能配套設(shè)施審批難度加大，新產(chǎn)能成本高于老產(chǎn)能，造紙行業(yè)的新產(chǎn)能投放受限。
3.2國(guó)內(nèi)造紙企業(yè)的未來(lái)：追求高ROE的回報(bào)增長(zhǎng)
歷史看大部分企業(yè)ROE停滯于10%以下，但近期6個(gè)季度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，部分已經(jīng)基本快實(shí)現(xiàn)20%的ROE水平，達(dá)到歷史的高位。參考?xì)W美成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，中國(guó)造紙企業(yè)的未來(lái)不再是2013年之前一樣通過(guò)不斷的擴(kuò)產(chǎn)，而是在進(jìn)一步橫向整合行業(yè)，通過(guò)并購(gòu)等方式進(jìn)一步提升市占率和生產(chǎn)能力。
產(chǎn)能不再大幅擴(kuò)張后，企業(yè)需要不斷提升自身的綜合盈利能力，現(xiàn)金流優(yōu)秀的企業(yè)需要建立起穩(wěn)定增長(zhǎng)的分紅制度以拉動(dòng)自身股價(jià)的持續(xù)上漲，看好由2018年新增產(chǎn)能帶來(lái)業(yè)績(jī)彈性的太陽(yáng)紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)。
3.2.1 2018年：供需依然有缺口，看好有新增產(chǎn)能擴(kuò)張的企業(yè)
目前行業(yè)新增產(chǎn)能受限于環(huán)保趨緊、自備電廠審批受限和廢紙進(jìn)口限制等政策阻滯，在需求平穩(wěn)增長(zhǎng)的背景下，供需缺口依然存在。供需缺口存在，導(dǎo)致紙價(jià)大幅上行，從而進(jìn)口紙品來(lái)填補(bǔ)的，國(guó)內(nèi)企業(yè)轉(zhuǎn)向進(jìn)口價(jià)格較貴的紙品以部分填補(bǔ)國(guó)內(nèi)的供需缺口。
短期來(lái)看，17年12月份白板紙企業(yè)庫(kù)存有所下降。11月份瓦楞箱板紙各地區(qū)生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存天數(shù)有增有減，其中華南地區(qū)紙企平均庫(kù)存天數(shù)增加1.9天，華東地區(qū)紙企平均庫(kù)存天數(shù)與上月持平，西南、華北及華中地區(qū)紙企平均庫(kù)存天數(shù)呈下降趨勢(shì)。
太陽(yáng)紙業(yè)目前的產(chǎn)能情況在行業(yè)中領(lǐng)先：2017年產(chǎn)能已達(dá)到452萬(wàn)噸，包括銅版紙90萬(wàn)噸，非涂布文化紙100萬(wàn)噸等，公司的文化紙產(chǎn)能位居行業(yè)第一。
生物質(zhì)新材料方面，2015年公司投產(chǎn)鄒城35萬(wàn)噸天然纖維素項(xiàng)目，使得公司目前的溶解漿產(chǎn)能達(dá)到50萬(wàn)噸，成為中國(guó)最大、世界第三的溶解漿供應(yīng)商；公司還擁有化機(jī)漿產(chǎn)能70萬(wàn)噸，是世界最大的單一產(chǎn)區(qū)化機(jī)漿生產(chǎn)基地。
快消品方面，公司已經(jīng)具有生活用紙產(chǎn)能12萬(wàn)噸，同時(shí)于2016年與日本Crecia成為紙尿褲戰(zhàn)略合作伙伴，正式推出Suyappy紙尿褲。
太陽(yáng)紙業(yè)17年Q3公司在建工程21.68億元，較年初增長(zhǎng)618%，新產(chǎn)能加緊建設(shè)。紙制品方面，公司將于2018年分別投產(chǎn)20萬(wàn)噸高檔特種紙項(xiàng)目和80萬(wàn)噸高檔板紙項(xiàng)目，進(jìn)一步深入在冀魯豫地區(qū)全品類紙制品的市場(chǎng)滲透。
生物質(zhì)新材料上，公司將在2018年投產(chǎn)老撾的30萬(wàn)噸化學(xué)漿項(xiàng)目，老撾化學(xué)漿的生產(chǎn)成本比國(guó)內(nèi)低2000元/噸，進(jìn)一步增加對(duì)上游的整合掌控能力。公司美國(guó)70萬(wàn)噸生物精煉項(xiàng)目預(yù)計(jì)2018年上半年進(jìn)入施工建設(shè)階段，通過(guò)該項(xiàng)目，公司將享受美國(guó)阿肯色州的稅收優(yōu)惠和扶持資金，具備生產(chǎn)絨毛漿的能力，實(shí)現(xiàn)對(duì)于紙尿褲上游原材料的打通。公司在老撾的太陽(yáng)項(xiàng)目也享有原料成本和稅收優(yōu)勢(shì)。
晨鳴紙業(yè)拓展化學(xué)漿和化工產(chǎn)能：公司產(chǎn)品涵蓋5大類7個(gè)系列200多個(gè)品種，主要集中在銅版紙、白卡紙、新聞紙和雙膠紙等紙種，2016年底公司擁有284.4萬(wàn)噸的紙漿產(chǎn)能497萬(wàn)噸機(jī)制紙產(chǎn)能，其中銅版紙產(chǎn)能130萬(wàn)噸、雙膠紙產(chǎn)能118萬(wàn)噸。公司未來(lái)新增產(chǎn)能規(guī)劃明確包括美倫40萬(wàn)噸化學(xué)漿項(xiàng)目等。
2017年12月30日公司公告對(duì)外投資計(jì)劃，向化工領(lǐng)域拓展公司產(chǎn)業(yè)鏈，在黃岡晨鳴新建年產(chǎn)50萬(wàn)噸差別化粘膠纖維，配套年產(chǎn)32萬(wàn)噸燒堿、年產(chǎn)17萬(wàn)噸雙氧水、年產(chǎn)15萬(wàn)噸氯乙酸、年產(chǎn)24萬(wàn)噸環(huán)氧氯丙烷、年產(chǎn)26萬(wàn)噸精制甘油、年產(chǎn)5萬(wàn)噸二硫化碳、年產(chǎn)42萬(wàn)噸硫酸、年產(chǎn)23.2萬(wàn)噸氯化鈣。
此外，我們預(yù)計(jì)2018年公司新建的100萬(wàn)噸文化紙項(xiàng)目基本也將上半年開(kāi)始逐漸投產(chǎn)，帶來(lái)企業(yè)2018年紙產(chǎn)能的增長(zhǎng)點(diǎn)。
3.2.2遠(yuǎn)景未來(lái)：建立穩(wěn)步提升的分紅回報(bào)制度
參考?xì)W美成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，中國(guó)造紙企業(yè)的未來(lái)不再是2013年之前一樣通過(guò)不斷的擴(kuò)產(chǎn)，而是在進(jìn)一步橫向整合行業(yè)，通過(guò)并購(gòu)等方式進(jìn)一步提升市占率和生產(chǎn)能力。產(chǎn)能不再大幅擴(kuò)張后，企業(yè)需要不斷提升自身的綜合盈利能力。在產(chǎn)能擴(kuò)張停止后，現(xiàn)金流優(yōu)秀的企業(yè)需要建立起穩(wěn)定增長(zhǎng)的分紅制度以拉動(dòng)自身股價(jià)的持續(xù)上漲。
我們認(rèn)為2013年是行業(yè)的分水嶺，在此之前企業(yè)不斷擴(kuò)張產(chǎn)能來(lái)提升自己的生產(chǎn)能力，在行業(yè)中取得一定的市占率，對(duì)行業(yè)不斷做加法。在2015年，隨著供給側(cè)改革國(guó)家政策收緊，以及需求也開(kāi)始進(jìn)入長(zhǎng)期的下行通道，行業(yè)逐漸開(kāi)始做減法。
行業(yè)經(jīng)歷了2011-2015年的長(zhǎng)期不景氣，企業(yè)數(shù)量不斷下滑，大型造紙企業(yè)基本停止擴(kuò)張，行業(yè)固定資產(chǎn)投資負(fù)數(shù)，新增產(chǎn)能投放極少，隨著環(huán)保要求逐漸趨嚴(yán)，小紙廠逐漸停工，行業(yè)的產(chǎn)能收縮，需求端的基本穩(wěn)定讓造紙企業(yè)的庫(kù)存進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)。
由于造紙企業(yè)從決定投放新產(chǎn)能到新產(chǎn)能投產(chǎn)周期約為兩年，2015年全年造紙企業(yè)固定資產(chǎn)投放很少，2017年新增產(chǎn)能也較少，行業(yè)景氣度持續(xù)提升，漲價(jià)潮來(lái)臨。以產(chǎn)能擴(kuò)張為使命的公司需要考慮擴(kuò)張后的產(chǎn)能ROE水平與社會(huì)平均回報(bào)的差異。
行業(yè)企業(yè)間的并購(gòu)將成為企業(yè)做大的另一種手段，通過(guò)進(jìn)一步橫向整合行業(yè)，龍頭企業(yè)將提高自身的生產(chǎn)能力和市場(chǎng)占有率。參考國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，國(guó)際紙業(yè)就是通過(guò)不斷的并購(gòu)擴(kuò)張自身的銷售覆蓋范圍和生產(chǎn)能力。
早在1956年，國(guó)際紙業(yè)就通過(guò)收購(gòu)Long-Bell木材公司，將業(yè)務(wù)到了造紙之外的領(lǐng)域。國(guó)際紙業(yè)海外市場(chǎng)的擴(kuò)展在60年代繼續(xù)進(jìn)行，這期間兼并了一些生產(chǎn)集裝箱的廠家，包括意大利的Catania，西班牙的Bilbao，法國(guó)的Arles和Mortagne等，提高了公司在歐洲市場(chǎng)的影響。
2010年5月國(guó)際紙業(yè)成功收購(gòu)愛(ài)生雅(SCA)亞洲區(qū)15家工廠,其中包括13個(gè)瓦楞紙箱廠和2個(gè)特種包裝廠，并于2010年7月成功接收、運(yùn)營(yíng)。2011年3月，美國(guó)國(guó)際紙業(yè)以2.26億美元從APPM一家大股東手上收購(gòu)了印度Andhra Pradesh造紙公司的53.5%的股份，2011年10月17日，國(guó)際紙業(yè)公司以1.05億美元，從二級(jí)市場(chǎng)收購(gòu)了印度Andhra Pradesh造紙公司21.5%的股份。
至此，美國(guó)國(guó)際紙業(yè)2011年共收購(gòu)印度APPM造紙公司的3/4股份，從而實(shí)現(xiàn)了在印度造紙行業(yè)的擴(kuò)張。
在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，龍頭企業(yè)通過(guò)收購(gòu)進(jìn)行擴(kuò)張也不乏案例。2017年12月，山鷹紙業(yè)公告《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，以19億元的對(duì)價(jià)收購(gòu)福建聯(lián)盛紙業(yè)100%股權(quán)。聯(lián)盛紙業(yè)以生產(chǎn)高強(qiáng)度瓦楞紙和牛皮箱板紙為主，山鷹擁有四條生產(chǎn)線，技改完成后年產(chǎn)能將達(dá)到105萬(wàn)噸，主要銷售區(qū)域?yàn)闁|南沿海、長(zhǎng)三角、珠三角及中部地區(qū)。
聯(lián)盛紙業(yè)擁有較為穩(wěn)定的廢紙供應(yīng)渠道、銷售區(qū)域和客戶資源，在市場(chǎng)上擁有一定的品牌知名度，通過(guò)收購(gòu)方式能夠較快的提升山鷹的產(chǎn)能，進(jìn)一步提升箱板瓦楞紙行業(yè)集中度，擴(kuò)張山鷹紙業(yè)的市場(chǎng)份額，提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。
產(chǎn)能不再大幅擴(kuò)張后，行業(yè)將更向龍頭企業(yè)集中。在這樣的背景下，龍頭紙企需要不斷提升自身綜合盈利能力，追求高ROE的回報(bào)增長(zhǎng)。同時(shí)，較強(qiáng)的盈利將會(huì)改善公司的現(xiàn)金流情況?，F(xiàn)金流優(yōu)秀的企業(yè)需要學(xué)習(xí)國(guó)際龍頭紙企的經(jīng)驗(yàn)，建立起穩(wěn)定增長(zhǎng)的分紅制度。通過(guò)不斷提升股利支付比例以激勵(lì)自身股價(jià)的不斷提升。
最后有紙張求購(gòu)等需要，上紙引未來(lái)網(wǎng)。
最后有紙張求購(gòu)等需要，上紙引未來(lái)網(wǎng)。
行情
訂單
廣告
我要
簽到
關(guān)注
客服
TOP
粵公網(wǎng)安備 44011202002240號(hào)